美联储抗通胀之战尚未完全胜利，新的考验又将到来。

  当地时间12月8日，美国当选总统特朗普表示，他没有计划在正式入主白宫后就撤换美联储主席鲍威尔。但这并不意味着双方将“握手言和”，特朗普在竞选时承诺，他将降低借贷成本，从而减轻美国家庭的经济负担。不少经济学家警告称，如果利率不能快速下降，特朗普肯定会把矛头指向美联储，尤其是鲍威尔，这意味着双方的冲突将不可避免。

  中国银行研究院高级研究员王有鑫对21世纪经济报道记者分析称，虽然特朗普曾对美联储的货币政策表达过不满，并试图通过言论影响其行为，但根据相关法律和惯例，美联储具有相当的独立性，其货币政策决策不受总统直接控制。因此，特朗普直接干扰美联储货币政策的可能性不大。他更可能通过提出经济政策主张来间接影响美联储的决策。

  虽然鲍威尔任期大概率不会提前结束，将继续工作到2026年5月，但特朗普持续的攻击或削弱美联储的独立性，明年特朗普关税、减税、驱逐移民等政策也将给货币政策带来更多不确定性。

  例如，特朗普威胁称，如有必要，将对美国的贸易伙伴征收关税，他特别提到了美国与墨西哥和加拿大的贸易平衡，并暗示美国与这两个国家的贸易相当于补贴它们的经济。特朗普还再次强调，计划驱逐数百万非法移民，并试图取消出生公民权。

  当被问及关税会否提高CPI、是否能保证美国家庭不会支付更多费用时，特朗普承认了不确定性：“我不能保证任何事情，我不能保证明天。”

  这也意味着，明年美联储的双重使命或将面临更大挑战。在特朗普2.0到来前，市场预计美联储大概率会在本月降息，明年或将进入“间歇性”降息周期。

  就业数据奠定降息基调

  2024年最后一份重磅非农报告已经出炉。美国劳工统计局数据显示，美国11月份季调后非农就业人口增加22.7万人，为4月以来最大增幅，高于市场预期的20万人。不过，美国11月失业率升高0.1个百分点至4.2%，为8月以来新高，失业人数为710万。对比来看，一年前失业率为3.7%，失业人数为630万。

  东吴证券首席经济学家芦哲对记者表示，飓风和罢工扰动消退后，11月非农如期大幅反弹，但外国劳动力减少导致兼职就业减少、失业率抬升、工资通胀超预期，强化美国劳务市场滞胀局面。数据公布后，市场选择交易劳务市场的“滞”，预期失业率将继续上行，12月降息预期由70%一度升至89%，2年美债利率由4.16%跌至4.10%，但“胀”的风险仍不可忽视。

  美国劳动力市场已经放缓，但整体表现仍然坚挺。非农数据公布后，投资者提高了对美联储12月再次降息的押注，降息可能性高达85%左右。

  在芦哲看来，非农报告公布后，市场选择加码降息交易的原因有两个：一是非农虽大幅反弹，但主要来自预期内的飓风与罢工扰动消除；二是居民就业与失业结构较差。非农私营全职、兼职就业收缩明显，永久失业人数、失业时长保持上行，市场预期这一趋势难以逆转。但劳务需求较差的结构本质上是因为外劳减少带来的兼职就业减少、摩擦性失业增大等问题，除了给美国劳务市场带来“滞”，也会带来“胀”，例如11月时薪增速同样出现超预期，但市场却并未选择交易。

  未来特朗普移民政策给劳务市场的滞胀压力料将持续。芦哲认为，特朗普1月20日上台后，或在第一时间执行驱赶非法移民的政策，美国新增非农的中枢、外劳供给、兼职就业料将在2025上半年出现更大收缩，强化市场对衰退的担忧。但同时，随着非法移民劳动力的减少，美国工资通胀的黏性料将更强，当前市场对美联储到明年底降息89个基点的预期面临压缩风险。

  CPI或难改变大局

  非农报告支撑美联储12月降息，但目前尚未板上钉钉，本周CPI数据成为焦点。从种种迹象来看，如果本周CPI数据不大幅脱轨，美联储12月或将继续降息。

  芦哲预计，周三公布的美国11月CPI同比增速料在低基数效应与通胀黏性的巩固下继续反弹至2.7%，核心CPI同比增速料延续3.3%的高位，基本符合预期的CPI料确认12月降息，但通胀黏性的延续意味着点阵图或上调明年利率指引。若CPI同比增速高于2.7%，12月美联储存在不降息风险。

  对于11月核心CPI结构，芦哲认为有三大关注重点。一是二手车是否拖累核心商品价格环比增速再度转跌。9—10月核心商品环比转正，结束了此前连续6个月的通缩。其中，高占比的二手车价格10月环比增长2.72%，是核心商品环比正增长的主要拉动项。从先行指标看，领先二手车通胀2—3个月的Manheim二手车价格在9月环比转跌、同比跌幅扩大，需要关注二手车是否在11月再度重回通缩，拖累核心商品CPI。

  二是高波动的机票分项环比增速能否收窄。10月机票CPI环比增长3.19%，拉动CPI环比增长0.02%，且连续3个月维持在3%的高增速。与此同时，机票的领先指标航油价格自10月中下旬以来维持在低位震荡，而机票CPI指数已连续3个月上行，二者分歧加大，其背后或有波音公司罢工事件的影响。罢工影响消退后，叠加处于年度低位的航油价格，预计11月机票CPI环比增速显著收窄或转负，对核心服务通胀构成下行助力。

  三是核心服务通胀的黏性与结构。10月超级核心通胀环比增速由0.40%降至0.31%，结束此前连续3个月的抬升趋势。而11月非农数据显示时薪增速超预期，工资通胀黏性犹存，叠加美联储降息75个基点后给总需求的支撑，需要关注11月超级核心通胀环比增速是否再度出现反弹，强化通胀黏性预期。此外，由于市场对11月CPI环比增速维持较高水平、同比回升的预期已较为充分，11月数据重点关注核心服务通胀的结构。例如，居住通胀环比黏性能否有所改善？非居住核心服务通胀的黏性来自机票、酒店等高波动项，还是服务通胀的全面升温？

  对于年底最后一次利率决议，王有鑫认为，如果本周的CPI数据没有大幅脱轨，没有出现意外的暴涨或暴跌，那么美联储在12月会议上继续降息的可能性就相对较大。然而，如果CPI数据出现异常波动，美联储可能会重新评估其货币政策立场。

  各大央行严阵以待

  从全球来看，在特朗普2.0来临前，一系列央行都有望在12月降息。

  澳大利亚央行、加拿大央行、巴西央行、欧洲央行、瑞士央行、丹麦央行、秘鲁央行等将在本周公布年内最后的利率决议。澳大利亚央行的决策者可能会在周二再次维持利率不变，加拿大央行的决策者可能会在周三再次降息50个基点，欧洲央行或在周四的议息会议上宣布降息25个基点。作为少数派的代表，通胀压力下巴西央行本周或将加息75个基点。

  进入明年，美联储和其他央行的货币政策将受到更多不确定因素干扰，决策将面临更大挑战。

  王有鑫分析称，在12月议息会议之后，美联储在制定明年的货币政策时，需要考虑特朗普的关税、减税、驱逐移民等政策对美国经济和通胀的影响。这些政策可能减缓美国经济增长速度，使得美国就业市场再度变得紧张，并加剧物价稳定压力，进而影响美联储的货币政策决策。

  此外，特朗普的政策还会间接影响其他央行的货币政策。王有鑫表示，特朗普的政策主张，如提高关税、减税和驱逐非法移民等，可能对全球经济产生深远影响。这些政策可能导致美元走强、全球贸易受阻和通胀压力上升等问题。因此，其他经济体在制定货币政策时，需要充分考虑特朗普政策可能带来的冲击和影响。

  展望未来，如果美联储因为特朗普的政策主张而面临更大的通胀压力，其降息空间可能会受到压缩，这可能会限制其他央行跟随美联储降息的幅度和速度，因为过度宽松的货币政策可能导致本国货币贬值和通胀上升等问题。然而，王有鑫也提醒，这种影响并不是绝对的，每个经济体都有自己的经济状况和货币政策目标，需要根据自身经济增长和通胀等情况来制定货币政策。